【重磅】2017并购挤出“泡沫”,2018七大展望值得期待
2018-01-14 21:09:19.0 来源: 新财富 编辑:王光建

2017年中国并购重组市场呈现出全新的特点和局面,出境并购渐入低潮,“忽悠式”、“跟风式”重组项目戛然而止,“野蛮人”、“妖精”、“害人精”或“资本大鳄”要么“中枪落马”,要么最终归于沉寂。然而,趋紧的政策似乎并未对并购重组交易规模产生重大影响。根据Wind的统计,2017年中国并购重组交易金额高达3.3万亿元,较2016年的3.2万亿元还增长了3.06%。

持续繁荣的2017▶▶▶

2017年并购重组市场延续了过去数年的繁荣景象呈现出新的特点。

特点一:交易规模持续增长达到3.3万亿。

特征二:交易活跃度大幅回升

2017年并购重组市场共发生了8048起交易,远超2016年5208起,创近5年的新高。

特征三:单位交易规模有所下降

2017年并购市场的单位交易规模约为4.1亿元,较2016年的6.2亿元有较大幅度的下降(表2)。

特征四:并购交易分布情况与历史高度相似

从交易分布情况来看,2017年与以往年度基本呈现相似的特点:1亿元以下的交易,数量约占全年数量的50%左右,但交易金额所占比例不到3%;而数量占比不到2%的超大型交易(交易金额超过50亿元),交易金额所占比例基本超过50%(表3)。

特征五:并购方向逐渐倾向于日常消费、医疗健康等行业(表4)

特征六:大型交易有所减少(表5)

特征七:上市公司仍是并购重组活动的主力

上市公司之所以能够在并购重组活动中发挥核心作用,一个很重要的原因在于上市公司的融资平台作用。一方面上市公司可以利用再融资、重大资产重组等行为放大、加速并购重组活动,另一方面,正是看到了上市公司这一功能,投资者采取多种方式纷纷收购上市公司,以图将其所拥有的资产进行证券化,获得扩张的基础。

★遏制杠杆收购,阻挡“野蛮人”

2017年底,经过长时间的酝酿,央行牵头,联合“三会”和外管局共同出台了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》,对银行、信托、保险、券商、期货等金融机构的资产管理产品业务进行全方位的梳理、调整和完善,在控制资管产品的杠杆水平、投资方向,抑制多层嵌套和通道业务以及核算方式、打破刚性兑付等方面作出了更为严格的要求。显然,这既是遏制当前资本市场无序杠杆收购的需要,更是当前中国经济去杠杆的需要。

监管层的态度十分清晰,“必须坚定不移、排除要挟,下狠心整治资管乱象”,山雨欲来风满楼,一场去杠杆的行动展开。

杠杆收购,就是用别人的钱收购别人,而不是借第三方的钱去收购别人。试想一下,在高杠杆比率之下,一旦收购人获得上市公司控股股东地位,上市公司的中小股东将会面临怎样的局面。反过来,如果收购人不能如期偿还各类资管计划的出资,又会引发怎样的金融动荡?

一个典型的杠杆收购主要由四步组成(图2)。

姚振华、龙薇传媒受到约束只是此次整肃杠杆收购行为的一个缩影。

★借壳上市,趋于平静

在杠杆收购被强力整肃的同时,资本市场借壳上市的情况也越来越少,2017年或许是资本市场上“壳游戏”参与各方在近3年“生意”最为清淡的一年。

2015年是借壳上市的高峰期,A股披露的借壳公司达到20家;2016年数量开始下滑至10家;2017年则进一步下滑至6家。2017年借壳的6家中,目前仅过会2家,为领益科技借壳江粉磁材,1家被否,1家宣布终止,还有2家在推进中(表6)。

借壳交易“惨淡”的主要原因在于IPO正常化,这使得一些满足上市条件的公司直接采取IPO方式上市,不会因支付壳费而增加上市成本;借壳政策调整,判断标准趋严使得一些项目知难而退,比如判断借壳的标准由之前的三项指标改为多项指标,并设置了证监会兜底认定的条款、借壳上市取消配套融资等等。

2017年最为引人关注的借壳案例无疑就是360借壳江南嘉捷。

在360借壳江南嘉捷方案公布后,市场一度猜测监管部门是否放松了自2016年下半年开始的严控中概股登陆A股。对于市场的猜测,证监会也以非常快的速度予以明确回应“我会将重点支持符合国家产业战略发展方向、掌握核心技术、具有一定规模的优质境外上市中资企业参与A股公司并购重组”。

★要约收购,推动治理

要约收购是2017年资本市场并购的一个亮点。

2017年上市公司发起或针对上市公司的要约收购一共有24起。从收购的类型看,既有全面要约收购,也有部分要约收购,溢价的比例最高的没有超过30%(表8)。在这24起要约收购案中,最具代表性的是浙民投天弘要约收购ST生化22.50%股权。

浙民投天弘要约收购ST生化,完全是一起以市场化竞争方式获得上市公司控制权的案例,无论是发生的原因、演绎的过程,还是最终的结果都对资本市场的监管及上市公司的治理有着深远的意义。

★跨境并购,顽强生长

从2015年开始,中国跨境并购的活跃度就开始有所下降。2015年跨境并购的交易量为593起,2016—2017年分别下降到348起和477起。但跨境并购的交易规模在2016年超过1万亿元,为近几年的顶峰(表9)。

在出境并购方面,2017年最大的境外并购项目是中远海控收购东方海外国际100%股权,交易金额为492.3亿元,远低于2016年中国化工收购先正达430亿美元(约2858亿元)的交易规模,大致可以在2016年出境并购项目中排名第四。2016年第十大出境并购案是沙隆达收购ADAMA的100%股权,交易规模为184.7亿元,远高于2017年的第十大出境并购(表10)。

但在境外并购规模方面,2017年的表现却远远优于2016年。2016年最大的境外并购是AMC收购Carmike的100%股权,交易金额为71.81亿元,但在它之后其他并购交易规模迅速缩小,排名第二的只有18.74亿元,排名第十的仅有1.48亿元。2017年最大的境外并购是联想控股收购卢森堡国际银行89.936%股权,交易规模高达115.58亿元,并且2017年前十大境外并购交易规模都比较大,排名第十位的人福医药境外子公司收购RiteDose100%股权的交易金额也高达39.79亿元(表11)。

2017年直接出境并购与境外并购“冰火两重天”的景象清晰地反映出在外汇管制压力之下,中国公司越来越倾向于在境外融资。

2018并购市场七大展望▶▶▶

展望2018年的并购重组市场,可能会发生以下变化。

一是经过数年的繁荣,并购重组市场可能要迎来一个盘整,并购重组的交易数量和交易额有可能出现下跌。在这其中,中小规模的并购将成为主流。

二是市场或许不会有太多“激动人心”的纯收购项目出现,更多的可能是企业之间的合并重组。

三是由于IPO常态化的趋势不可逆转,借壳上市的吸引力将进一步下降,壳价值虽然短期内还有可能处在中高位,但价值变现难度加大,并且从中长期开看,壳价值将会缩水。

四是实体产业,尤其是符合国家发展战略和方向的产业,如半导体、集成电路等行业的境内外并购重组将会继续得到支持。

五是杠杆套利、跨市场套利、市值管理套利等手段的套利空间将会被进一步压缩。

六是受制于再融资政策中发行股份数不超过总股本20%条款的约束,一些中小型上市公司将可能有做大股本,做大市值的需求,这些上市公司或是2018年并购重组的主力之一。

七是由于以往年度高歌猛进的收购,大部分收购主体将面临新的难题,比如商誉的减值、偿还银行债务等等,出售资产或进行债务重组的案例将会增多。

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